断层线-第29章

按键盘上方向键 ← 或 → 可快速上下翻页，按键盘上的 Enter 键可回到本书目录页，按键盘上方向键 ↑ 可回到本页顶部！
————未阅读完？加入书签已便下次继续阅读！


一个竞争性的系统也更易于产生金融创新，而这也是机会扩展和风险扩散的必要前提。现代的金融创新看似与信用违约互换、担保债务凭证、衍生证券这些除了华尔街之外没有人认为应该被创造出来的产品成了同义词。但是，要看到，创新也为我们带来了货币市场账户、信用卡、利率互换、指数基金、交易型开放式指数基金，这些都被证明是极为有用的工具。所以，金融创新所带来的好与坏是伴生的。一些人建议完全禁止提供任何未经审查的金融产品，就像食品和药物管理局对新药品进行审查一样。这一建议可能有点过了，因为许多产品只是对之前的产品作微小的改进，而且并不是十分危险的，在实际使用之前没有办法真正被理解。温和自由的试验应该被允许，但是大面积的扩散应该等到监管者真正了解某项创新并知道该如何面对随之产生的系统性风险之后才能进行。
更一般的是，在一个不断变化的全球经济中，停滞往往是不稳定的最大来源，因为停滞意味着该系统没有适应变化。相反的，竞争和创新帮助系统调整，而且如果被正确地引导，竞争和创新是多样性、弹性、以及随之而来的动态稳定的关键。批评者会很快指出竞争和创新在经济上行发展到危机的过程中会导致更大的不稳定：毕竟，像二次、三次担保债务凭证这样的证券是极端难以被定价的，因为一旦抵押贷款开始出现违约的话，它们就变得全无市场。然而，并非竞争本身，而是扭曲的银行家逐利动机和风险价格导致了这些有害工具的产生。
减少不良动机和价格扭曲：管理对政府介入的预期
正如我们在第七章所讨论的，承担过度风险的某些动机也许是从在银行内部和外部管理的故障带来的。这些机制需要被修正，我将会在下面讨论一些可能性的选择。但是一个系统性故障的首要原因总是对风险的低估。而低估的来源，其一是非理性繁荣：起初的、适中的风险低估互相推动直到它们累积为巨大的问题。然而，这样的泡沫一般不是凭空突然出现的。导致现有危机的风险低估，部分来自于对政府或者中央银行对市场的介入的预期。并且，自从危机爆发以来，财政部和美联储强力地介入了市场，从而证实了之前市场的预期。对于认为政府或者其代理人会支撑房地产市场或流动性市场的预期，我们需要找到一个办法消除。
终结政府对金融机构的补贴和特权
和政府介入特定市场一样具有破坏性的是政府对特定金融机构的支持。自由企业资本主义的本质在于让失败和成功拥有同样的自由。市场往往亲睐那些政府会在其失败时进行扶助的机构，对他们往往不太问问题，而且给他们自己的产品太多的资源。更过分的是，这样的保护扭曲了竞争形态。我们必须以这样的系统为目标：即在这个系统中，没有私人机构直接或间接地被政府进行保护；在这个系统中，每个私人机构都知道如果犯了严重的错误，其后果将由自己全部承担。
制定适应经济周期的监管规则
当我们从恐慌中恢复过来，正直的政治家觉得有必要做些什么。被公众指着脊梁骨责怪曾经的不作为的监管者们几乎想要实施任何限制，而脆弱的资产平衡表和对危机的生动记忆使得银行家们避开任何可能的风险，因而对监管者们所要实施的限制更能够接受。但是，我们的改革似乎是在以下幻觉中的：被监管的金融机构和市场是静止和被动的，监管环境不会随着经济周期变化而变化。具有讽刺意味的是，监管在经济周期的底部最严厉，而此时市场中没有太多需要监管的参与者。相反，在经济周期的顶部，市场自治的误解却是最流行的，而此时却是经济系统最危险的时点。我们需要认识到这样的差别，并制定出适应经济周期变化的监管规则，因为与周期不适应的规则不会持续长久。为了能够更好的创造出能够贯穿经济周期始终的稳定性——即不被周期影响的——新监管规则应该是全面的、非随意决断的、依情况而定的、具有成本效益的。
能够适用于运用了各种不同的杠杆的金融机构的监管不太可能在繁荣时期鼓励金融机构行为从严厉监管下的模式向放松监管下的模式转变。这样的转变成为不稳定的来源之一，因为其破坏性的后果会反过来通过无法预见的渠道，在繁荣中打击被严格监管的机构。比方说，花旗集团曾经将资产担保证券（assetbacked　securities）摊薄放在资本化的表外，但这些证券在商业票据市场枯竭时转回到其资产负债表上，这造成了花旗集团巨大的问题。我们必须认识到由于金融部门的所有领域互相都紧密联系着，因此，要创造出一个绝对安全的区域是极其困难的，忽视在所谓的安全区域外的行为是轻率鲁莽的。
那些非随意决断的、透明的监管有着更大的机会被遵守，即便在极度乐观的时期。在这种情况下，媒体和大众中的利益相关成员能够更容易地监督市场参与者，从而部分地为监管者分忧。而被监管者也清楚监管规则会怎样实施。这种规则的一个例子是1991年联邦储备保险公司修正法，该法案要求监管者对法定资本降低到一定水平以下的银行采取一系列收紧银根的措施。该法案的缺点在于公众和媒体很难实时监控银行的法定资本，因此就很难监督监管者是否按法律要求去做了。不过，该法案为新的法规提供了可能的发展方向。
尽管存在这可能性，只有在十分需要时监管才应该被实行：监管应该再有害的大事件发生时启动，而不应该是一个常态的存在。这样依据情况触发的监管有两个影响。其一，因为他们只有在特定时间才会介入，他们比总是存在的监管少了很多麻烦，银行也不用用那么多的聪明人去发明绕过监管的办法。其二，监管的要求水平——比如对资本水平的要求——可以在必要时提高，从而能够达到预期的效果。
最后，这样的监管对于被监管者而言遵守起来并不特别的昂贵，又或者说，对于监管者实施起来也比较不容易被绕过或者被忽视。而且，这样的监管在关于过去问题的记忆消退后，也能够有更持续的影响力。
减少对尾部风险的寻找
让我们将所有上述原则应用于以下具体问题：我们怎样防止差一点就给金融部门带来毁灭性打击的系统性尾部风险的发生呢？我将精力集中于讨论两个相关的尾部风险的例子——存在于优先资产担保证券中的违约风险和以极短期债券为存在潜在流动性风险的资产进行融资所带来的流动性风险。我探讨了减少上述风险的详细建议，因为第一眼看起来有道理的方法常常在仔细审视后产生更多的问题。
正如我在第七章中论述过的，如果他们能够在业绩评估手段里较好地将风险隐藏起来的话，金融系统的每一个层级都存在着涉足尾部风险的强烈动机。那些放弃尾部风险的人愿意放弃相应的收益；而那些涉足尾部风险并小视该风险破坏力的人则将该风险带来的收益看成纯利润，看成是他们天生智慧的结果，没有看到其实这些所谓的利润只不过是对其对应高风险的补偿而已。贩卖风险所带来的收益与这些风险可能带来的预期损失是成比例的（如果预期地震发生的可能性越大，则相应的保险价格就会越高）；收益越多，金融公司的销售部门就愿意冒越高的风险（因为当他们的公司最终要面对这样的风险所带来的损失时，这些人并不认为他们还在公司里）。太多的金融机构急切地涉足一些代价极其昂贵的风险领域，因此他们会在过低的价格水平上对这些风险产品进行竞争。这样做的后果就是创造出太多的风险。
因为风险水平过高，如果每一个人都预期政府或是美联储会对尾部风险冲击下的市场或金融机构施以援手，那么，事情会变得更糟。在这种情况下，由于政府提供的类似安全网的预期，即使清醒地看到风险，涉足尾部风险的人仍然会认为是值得的。很少有金融机构愿意错过这一风险盛宴的狂欢。因此，如果足够多的机构这样行为并推动对政府介入的预期，那么开始时作为隐蔽风险和愚弄市场的企图就变为会被市场奖励的一个公开的有利可图的交易。
如果认识到尾部风险，或者说是知道该风险是被证券市场所鼓励的，那么面对这种风险的方法就是改变金融公司里各层级里从上到下面对风险的动机、债务结构、监管结构。一个看起来很明显的减少这种涉足尾部风险错误动机的方法是在这种高风险系统化之前消除所有与业绩表现挂钩的报酬：像给官僚支付薪酬的方式给银行家们薪酬。当然，金融公司可以根据银行家的表现给予他们其它的奖励，比如地位和升职，这种奖励是很难被消除的。即便防止对监管的规避是可能的，也可能有另一个明显的劣势；银行家们会丧失动力去努力工作或者承担适度的风险。在今天的竞争激烈、快速发展的经济中，官僚化的银行家们不会是现状的改善力量。我们从银行家那里需要的是称职的风险管理，而不是完全的风险规避。因此，我们必须在找到减少涉足尾部风险动力的方法的同时，又根据银行家的业绩给予奖励从而他们能够继续创造出创新产品来满足消费者的需求以及给予虽然具有风险但同时也具备成功潜力的早期创业者提供资金。
这意味着，只要可能就应该让冒险者承担风险真正发生后相对应的惩罚，从而社会不需要觉得有宽恕他们的必要，因为那些无知者、关联者、以及利益相关的公众人物（politically　vocal）也会跟着遭殃。当然，过高的惩罚也会打压掉一般性的风险行为，某些惩罚将不得不被恰当地测量。也可能没有人，包括市场自身，能够遇见某些风险。面对这样的可能性，私人部门必须建立起自己的缓冲系统来吸收这些冲击同时让系统产生处理他们的弹性。现在，我将会更为具体地进行讨论。
改变由薪酬带来的风险动机
涉足尾部风险最为明显的形式来自于个体交易员或者公司部门，就像美国国际集团金融产品部门一样，该部门职员从额外盈利中获利而且在上行阶段享受了巨额奖金，而在下行阶段他们又避免了付出这些奖金来处理他们创造的恶果。一个能够使金融部门将高级经理层或者风险经理没有发现或者不懂的小概率尾部风险内化的方法是将每个年份部门奖金的很大部分以有附加条件的契约形式加以保留，这部分留到以后的年份，根据部门的持续表现逐步以补偿性收入的方式兑现——这个建议我早在银行家的奖金问题成为政治化的皮球被踢来踢去之前就提出过了。简单而言，如果交易员今年获得了大笔奖金，那么这笔奖金中只有一部分会在当年兑现，其它的部分会被银行保留并在一定条件下逐年发放，即如果该交易员没有将本年所赚的钱在以后的时间里全部赔掉的话。这将给予交易员长期视野，创造出关于尾部风险的不确定性，即该风险是否会在他的奖金被支付完之前爆发，进而也给了他更大的规避该风险的动机。
当然，这样的薪酬结构只有在交易员清楚地指导他涉足了尾部风险的情况下才是有效的；如果他自己无意中被诱导进了这种风险，那么这样的薪酬结构就无效了。
顶部动机
上述控制尾部风险的办法假定位于公司顶部的高级经理层希望降低这种风险。而之前，我已经讨论了一些CEO可能没有动机降低尾部风险的原因，比如说，他们与其他公司经理层竞争的愿望、对政府介入预期所带来的对下行风险的认识不足。一些银行界老手很喜欢回忆投资银行界仍盛行合伙制的时光，那时候合伙人对他们所有的资产负全责。现代银行的规模和在世界范围内的扩展使得回到合伙制变得十分困难，因为合伙人的相互监督蕴含着过度的风险行为。另外，强制银行缩小规模也不一定能够提高安全性。我们也看到仅仅给予经理层公平的奖金是不够的，——因为尾部风险在爆发之前能够给他们带来的收益巨大，而爆发后的损失对他们个人而言很有限。
有用的作法也许将一定的风险负担放到高级经理层身上，而没有必要让所有人都卷入到风险之中去。比如，斯夸姆湖金融监管工作组（在这次危机后由达特茅斯学院的肯。法兰奇教授组织的一个提供改革方案的独立研究机构）的建议就提到，不仅可以保留部分高级经理层的奖金以用于在未来出现损失时扣除——就像我上一节提到过的带附加条款的契约一样——而且还可以在公司将来不得不接受以任何形式出现的紧急援助时，将这些保留的奖金扣除。因此，保留的这部分奖金的效果就像有特定作用的普通股�